科技成长和红利是近年来A股市场关注度较高的一对风格，例如2019-2021年期间，新能源车、光伏、医药等成长风格崛起“抱团“，2022-2024年上半年，银行、煤炭、电力等红利风格获得资金青睐。

那么，成长风格和红利风格相继占优的核心驱动因素是什么？这两种风格的定价之“锚“分别在哪？

简单来说，A股成长股的“根”是美元利率，A股红利股的“根”是中国十年期国债收益率。

（1）成长股的“根”是美元利率

对于成长股而言，A股市场的成长型资产主要偏向高端制造业（锂电、光伏、光通信、创新药）等基于全球需求的企业，且由于外需总量显著大于内需，成长股的盈利贡献更多来自于海外，也因此受美元利率变化的影响较大。

从基本面角度看，2022年至今偏高的美元利率对全球制造业的企业盈利和企业融资形成压制。美元利率的上升带来企业融资成本的上升，企业借钱买设备、投研发的成本提高，扩产和产品升级的压力随之提升。

此外，美元基金主导PE/VC等一级市场股权投资。PE和VC分别指的是私募股权和风险投资，二者都主要对初创或小型企业进行投资。美元利率过高会压制这些“天使投资人“对刚起步的科技创新企业的投资能力，从而影响二级市场科技成长股的情绪。

例如，2023-2024年美元利率持续走高，全球一级市场股权投融资快速降温，2023年PE投资金额较2022年缩小38.65%，2024年上半年我国PE/VC管理人数量同比减少6%。这些产业资本对产业推动能力“肉眼可见“地减弱，进而压制我国A股市场双创板块的估值。

图：成长股表现与美债利率走势相关性

（信息来源：东吴证券）

从流动性角度看，近期影响日股的“套息交易“其实在我国也部分存在。过去两年美元的加息周期碰上了人民币的降息周期，投资者倾向于用低利率的人民币融资，投资于高收益的美元资产。

然而，2024年8月2日美国非农就业数据大幅不及预期，失业率飙升至4.3%，美国经济衰退，9月美联储降息概率达到100%，美元利率降低后，”套息交易“将反转。资金有望回流包括A股在内的新兴市场，我国科技成长股或迎来增量资金。此外，美元利率提振海外需求，降低成长型企业融资难度，企业可以用更低的成本进行研发投入和产能扩张，成长型企业有望迎来”春天“。

（2）红利股的“根“是中国十年期国债收益率

红利股代表的高股息资产指的是分红水平较高的成熟型企业，集中在金融、周期、消费等传统型企业，与我国宏观经济的相关性较高，盈利预期取决于国内。资金面视角来看，我国各类型资本体量庞大，“不差钱“，核心诉求是找到能提供合理风险收益比的”合意资产“。

股和债作为我国资本市场的两大类资产，对大型机构投资者而言，“谁收益预期高买谁“是较为常见的思路。而低利率时代下，十年期国债收益率为代表的债券市场收益预期持续下行，导致具有较高股息率的红利资产相对性价比突出，对资金的吸引力提升。

图：股息率和十年期国债收益率利差

（信息来源：东吴证券）

因此，高股息红利资产的“定价之锚“或者”根“是中国十年期国债收益率。当前A股红利类指数股息率比十年期国债收益率多3%左右，9月汇率压力缓解后国内有望跟进降息，红利资产的吸引力或将进一步增强。（截至2024年8月9日，中国10年期国债收益率2.19%，A股高息策略指数股息率为5.23%；信息来源：Wind）

整体而言，9月美联储降息落地后，美元贬值，人民币汇率压力缓解，后续国内货币政策宽松空间（降准降息）仍存。美元利率和中国十年期国债收益率共同下行，成长股和红利股均有望迎来提振。

今日指数：

（1）成长：科创100指数（000698.SH）布局科创板中小市值个股，有望分享其成长为科技创新领域各细分方向龙头的长期红利，具有较强的锐度和弹性，是“科特估”布局利器。

（2）红利：高息策略指数（H30366.CSI）是红利主题指数的一大代表，成分股股利支付率（分红意愿和能力）和股息率（分红性价比）均较高，银行权重占比高达44%，能源类的煤炭和石油石化占比约24%。

相关产品：科创100ETF（588190）、高股息ETF（563180）

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